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整理：吴越/第一财经研究院研究员

摘要

穆迪表示，影响01年信用环境的六大主题是：全球经济复苏不均衡、政策挑战、企业和政府债务负担加重、数字化转型、环境影响和社会趋势。新冠疫情爆发后，各国推出了前所未有的财政及货币政策，受此支撑，01年全球信用环境整体有望改善。然而，由于疫情难以控制，最初经济的迅速反弹正被一个非全面的、更为脆弱的复苏所取代。穆迪预测，非投资级企业过去1个月违约率将于01年一季度见顶。穆迪表示，全球经济格局将继续向美国、中国、欧盟三足鼎立的形势发展，这将影响贸易与供应链、监管、科技和政府的作用，并对不同国家/地区、领域和行业造成程度不等的广泛的负面信用影响。11月10日，中国国家市场监督管理总局发布《关于平台经济领域的反垄断指南(征求意见稿)》，首次定义了互联网行业反竞争行为。穆迪表示，该指南对互联网企业具有负面信用影响，因其可能会限制相关企业的收入和盈利增长。过去两周（11月6日至11月19日），三大国际评级公司负面主权信用评级行动8次，正面主权评级调整次。信用评级遭负面调整的国家（萨尔瓦多、危地马拉、赞比亚、白俄罗斯、沙特阿拉伯、斯洛伐克、巴哈马和苏里南）在不同程度上受到疫情的持续影响，主要表现为财政收入下降、经济增长放缓、财政支出上升和由此带来的财政赤字扩大、融资需求上升和债务水平高企，政府流动性风险上升。在此背景下，仍能推行改革的国家（克罗地亚、希腊）则表现出更好的信用前景，获得评级正面调整。00年以来（截至11月19日），国内8家评级机构共对国内发债主体信用评级采取了51次负面评级行动，其中评级调降次，负面展望调整88次。截至11月19日的过去两周，国内发债主体遭评级下调10次。过去两周（11月6日至11月19日），国内债券主体评级下调企业7家，其中，3家企业短期内遭连续下调。过去两周，国内债券主体评级上调1家。过去两周（11月6日至11月19日），国内债券违约9起，涉及发行人8家，分别为福建福晟集团有限公司、东旭光电科技股份有限公司、东旭集团有限公司、永泰能源股份有限公司、成龙建设集团有限公司、甘肃刚泰控股(集团)股份有限公司、山东胜通集团股份有限公司、永城煤电控股集团有限公司。其中，永城煤电控股集团有限公司应多项债券设置了投资者交叉保护条款，在“0永煤SCP”出现实质性违约后触发其余0种债券保护条款，违约债券余额合计07亿元。

一周经济观点

穆迪：六大主题影响01年全球信用环境。（00.11.18）

穆迪表示，影响01年信用环境的六大主题是全球经济复苏不均衡、政策挑战、企业和政府债务负担加重、数字化转型、环境影响和社会趋势。新冠疫情爆发后，各国推出了前所未有的财政及货币政策，受此支撑，01年全球信用环境整体有望改善。然而，由于疫情难以控制，最初经济的迅速反弹正被一个非全面的、更为脆弱的复苏所取代。穆迪预测，非投资级企业过去1个月违约率将于01年一季度见顶。

从国家、地区和行业来看，全球经济复苏不均衡。尽管01年全球GDP将恢复正增长，但由于疫情难以控制，全球经济仍将处于脆弱状态。事实上许多行业需要转型，以适应疫情所引发的商业环境变化，而这将限制整体复苏步伐。疫情对经济造成的影响不同，政策对不同行业的支持也不相同。更易适应疫情干扰的行业的业务和经营环境将趋于稳定，受冲击最大的地区和行业复苏速度可能最慢。此外，新一轮大规模感染的可能性仍然存在。尽管各国央行尽了最大努力，但新一轮疫情的爆发和再次全面封锁将导致经济增长放缓、违约和破产增加、信贷环境收紧。

企业方面，恢复前景取决于其受疫情影响的程度。穆迪的模型显示，非投资级别企业过去1个月违约率将在01年3月达到8.4%的峰值，之后到01年9月回落至6.8%，但仍远高于疫情前的3.%。

图1穆迪预测全球非投资级别企业违约率将于01年一季度见顶

来源：穆迪

各国政府将面临更多政策挑战，未来财政支持、地缘政治和贸易紧张局势将成为重点。各国提供进一步财政支持的能力和意愿将是关键。货币政策方面，穆迪预计，01年底之前各国央行将继续提供市场流动性和金融环境支持，主要央行将更多地使用非常规工具。政治和地缘政治紧张局势将令政策不确定性加大。数字经济在贸易谈判中的重要性将增大，数据隐私、网络安全和数字服务税收问题成为贸易谈判中更重要的议题。

不断上升的债务水平将侵蚀低利率对偿债能力的积极影响。穆迪预测，到01年底，大型发达经济体的债务/GDP之比平均将较两年前提高0个百分点，而新兴市场的债务/GDP之比将较两年前提高近15个百分点。

图发达经济体债务水平飙升至二战后从未有过的水平

公司债务水平攀升的原因包括盈利走软、存在流动性需求、预防式举债和贷款审核更为宽松。

图3全球多数行业企业债务大幅增长

数字化转型将加速，并将影响许多行业。由于疫情期间消费者习惯迅速变化，电子商务的使用和其他数字化服务的提供将继续增加。大型科技公司、云基础设施服务和基于云技术的软件等科技子行业，以及金融科技提供企业和电信运营企业将继续受益于数字化需求的增长。图4网购和数字化将继续发展，网络风险日益增大环境因素可能会进一步推动收入和投资转向对环境影响较小的行业，并远离碳密集型活动相关行业。环境因素可能会在01年进一步推动资本流向提供低碳替代品的行业。气候政策影响将扩大，区域竞争将在绿色技术发展中发挥作用，绿色基础设施政策将进一步降低违约风险；政府可能需要在响应该政策方面增加投资；在资本方面，企业将面临越来越大的、来自消费者的压力。随着社会问题的涌现，公共和私营部门的反应将左右信用趋势。不平等问题则会导致风险加剧；社会与政治两极分化可检验体制实力，并构成信用风险；疫苗面世将成为01年的里程碑，可缓解卫生之忧及支持经济复苏，但资源不平等可能会加大社会风险；人口老龄化将继续对增长和公共财政产生压力，而千禧一代的影响力上升将左右金融趋势。

穆迪：世界经济趋向三足鼎立之势将产生广泛的信用风险。（00.11.17）

穆迪表示，全球经济格局将继续向美国、中国、欧盟三足鼎立的形势发展，这将影响贸易与供应链、监管、科技和政府的作用，并对不同国家/地区、领域和行业造成程度不等的广泛的负面信用影响。即使在疫情之前，政策制定者已在越来越多地反思全球化。疫情之后，穆迪预计各国/地区提高对修复国内经济损失的重视将导致更加强调实现经济自给自足，尤其是在关键的战略产业。因此，科技、贸易和政治方面的竞争与冲突将会继续，而且在某些情况下可能会加剧。虽然中美经济脱钩的可能性不大，但双方的紧密关系将会改变。欧盟与美国在中国问题上的多个目标一致（例如保护知识产权和开放市场），但欧盟也需要考虑其在中国的庞大经济利益。尽管欧盟支持建立在制度基础上的全球贸易体系，但随着时间的推移，欧盟可能会趋向保护主义，其在数字服务税收、数据隐私和某些其他监管标准等方面的利益将与美国逐渐分化。在贸易方面，贸易关系将越来越侧重于区域性贸易。与此同时，5G、数码科技和清洁能源等新兴技术方面的竞争加剧，将推动政府通过制定政策和监管标准等方式，在培育战略性产业发展的过程中发挥更大的作用。美元仍将是全球储备货币，美国资本市场也会维持其在全球资本募集机制中的领先地位。但如果欧元区能够完善其相关机制，欧元的国际地位可能会上升。与此同时，鉴于人民币在亚洲和“一带一路”国家中的使用逐渐增加，其影响力也会加大。

穆迪：中国拟执行的反垄断指南对互联网企业具有负面信用影响。（00.11.13）

11月10日，中国国家市场监督管理总局发布《关于平台经济领域的反垄断指南(征求意见稿)》，首次定义了监管机构认为的互联网行业反竞争行为。穆迪表示，拟执行的反垄断指南对互联网企业具有负面信用影响，因其可能会限制相关企业的收入和盈利增长。

该指南旨在促进竞争，防止居于领先地位的互联网企业滥用其市场支配地位。被定义为反竞争的做法包括协同行为、对价格进行统一、旨在限制竞争的排他性条款，以及区别对待不同消费者群体。有关单位和个人可于11月30日前提出修改意见和建议。

如上述指南得以落实，则将限制企业提高市场份额的能力，并可能要求企业改变某些现有做法以确保合规。企业收入和盈利可能会因此放缓增长或下滑。该指南还将加剧竞争，这将引发企业增加投资以保持其市场地位。

穆迪认为中国受评互联网企业拥有应对上述挑战的缓冲。多数受评互联网企业都有与监管机构合作、解决分歧和作出改变而不损害其稳健业务状况的记录。此外，这些企业财务状况强劲、融资渠道顺畅，可助其应对近期业务波动。

表1中国受评互联网企业财务状况强劲

主权信用评级

过去两周（11月6日至11月19日），三大国际评级公司负面主权信用评级行动8次，正面主权评级调整次。信用评级遭负面调整的国家（萨尔瓦多、危地马拉、赞比亚、白俄罗斯、沙特阿拉伯、斯洛伐克、巴哈马和苏里南）在不同程度上受到疫情的持续影响，主要表现为财政收入下降、经济增长放缓、财政支出上升和由此带来的财政赤字扩大、融资需求上升和债务水平高企，政府流动性风险上升。在此背景下，仍能推行改革的国家（克罗地亚、希腊）则表现出更好的信用前景，获得评级正面调整。穆迪将萨尔瓦多长期本、外币发行主体和高级无担保债券B3评级列入下调审查。依据为由于总融资需求大幅增加、外部融资条件紧张以及国内市场有限，政府面临较高的流动性风险。（00.11.16）穆迪将危地马拉长期本、外币发行主体和高级无担保债券Ba1评级的展望由稳定调为负面。依据为该国收入基础有限加剧了与疫情相关的债务指标的恶化。（00.11.10）惠誉将赞比亚长期外币主体违约等级由C下调至RD，长期本币主体违约等级由CC下调至C，短期外币主体违约等级由C下调至RD，确定短期本币主体违约等级为C，评级上限为B-。依据为该国在其10亿美元04年到期的欧洲债券的票面利息到期后的30天宽限期内未支付，宽限期于11月3日结束。（00.11.18）惠誉将白俄罗斯长期本、外币主体违约等级B的展望由稳定调为负面，确定其短期本、外币主体违约等级为B，评级上限为B。依据为该国大选侯政治危机加剧了外部和银行业的脆弱性，宏观经济和金融稳定风险上升。（00.11.13）惠誉将沙特阿拉伯长期本、外币主体违约等级A的展望由稳定调为负面，确定其短期本、外币主体违约等级为F1+，评级上限为A+。依据为该国财政和外部资产负债表持续疲软，疫情和油价下跌加剧了情况的恶化。（00.11.9）惠誉将斯洛伐克长期本、外币主体违约等级A的展望由稳定调为负面，确定其短期本、外币主体违约等级为F1+，评级上限为AAA。依据为与经济增长下滑和财政刺激措施相关的收入损失，将导致该国财政赤字扩大的幅度和时长均超出此前预期，对债务产生负面影响。（00.11.6）标普将巴哈马长期本、外币主权信用评级由BB下调至BB-，展望负面。依据为旅游业的急剧下降对该国的经济和政府财政产生了比预期更大的影响；巨额财政赤字和高债务负担将增加筹资压力。（00.11.1）标普将苏里南长期外币主权信用评级由CCC下调至SD，长期本币主权信用评级由CCC下调至CC，展望负面。依据为该国政府宣布看一项暂停偿还外币债务的提案，且尚未支付10月6日到期的5.5亿美元06年到期票据的利息。（00.11.6）穆迪将克罗地亚长期本、外币发行主体和高级无担保债券评级由Ba上调至Ba1，展望由正面调为稳定。随着该国进入加入欧元区的关键阶段，机构能力和政策制定能力增强，外汇债务风险敞口减少。（00.11.13）穆迪将希腊长期本、外币发行主体和高级无担保债券评级由B1上调至Ba3，展望稳定。依据为该国正在进行的改革支持了机构实力的提升，在税收管理、合规以及反腐败等领域已取得了切实进展，改善投资环境的努力以及大量欧洲复苏资金的流入带来有利的增长前景，再加上审慎的财政立场，将导致公共债务趋势逐渐逆转。（00.11.6）国内发行人信用评级00年以来（截至11月19日），国内8家评级机构共对国内发债主体信用评级采取了51次负面评级行动，其中评级调降次，负面展望调整88次。截至11月19日的过去两周，国内发债主体遭评级下调10次。图5截至00年11月19日国内发债主体遭负面评级行动行业分布

注：红色为过去两周（11月6日至11月19日）新增。资本货物二级行业包含航空航天与国防Ⅲ、建筑产品Ⅲ、建筑与工程Ⅲ、电气设备、机械等三级行业。

来源：第一财经研究院、Wind过去两周（11月6日至11月19日），国内债券主体评级下调企业7家。其中，3家企业短期内遭连续下调。

表国内企业发行人信用评级下调

来源：第一财经研究院、Wind

过去两周（11月6日至11月19日），国内债券主体评级上调1家，为杭州联合农村商业银行股份有限公司。

表3国内企业发行人信用评级上调

来源：第一财经研究院、Wind国内债券违约

过去两周（11月6日至11月19日），国内债券违约9起，涉及发行人8家，分别为福建福晟集团有限公司、东旭光电科技股份有限公司、东旭集团有限公司、永泰能源股份有限公司、成龙建设集团有限公司、甘肃刚泰控股(集团)股份有限公司、山东胜通集团股份有限公司、永城煤电控股集团有限公司。其中，永城煤电控股集团有限公司应多项债券设置了投资者交叉保护条款，在“0永煤SCP”出现实质性违约后触发其余0种债券保护条款，违约债券余额合计07亿元。

表4国内债券违约

来源：第一财经研究院、Wind

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